Транснефть

Бизнес: магистральные трубы, порт и торговля

Транснефть управляет магистральной транспортировкой нефти и нефтепродуктов. Доход зависит от объёмов прокачки, маршрутов и регулируемых тарифов. В консолидированную выручку также входят торговые операции, портовые и сопутствующие услуги. Поэтому изменение всей выручки нельзя целиком объяснить повышением тарифа или объёмом нефти.

Государство владеет всеми обыкновенными акциями, на бирже обращаются привилегированные TRNFP. После дробления 1:100 в феврале 2024 года выпущено 569 446 800 обыкновенных и 155 487 500 привилегированных акций. Права классов различаются; равная экономическая стоимость одной акции в оценке ниже — аналитическое приближение. Рыночной котировки государственного обыкновенного пакета нет. Капитал компании.

Длина сети показывает масштаб инфраструктуры и потребность в её содержании, но не заменяет объём перевозок. В годовом отчёте за 2025 год компания сообщает снижение приёма нефти на 0,2% и транспортировки нефтепродуктов на 1,2% относительно 2024-го. Полный сопоставимый ряд абсолютной прокачки с 2022 года в выбранных раскрытиях не восстановлен. Данные о длине за 2022 год округлены сильнее, чем за последующие годы. Годовые отчёты.

Выручка: тариф не объясняет весь рост

Выручка увеличилась с 1 204,7 млрд ₽ в 2022 году до 1 440,3 млрд ₽ в 2025-м. За первое полугодие 2026 года она составила 740,1 млрд ₽ против 719,5 млрд ₽ годом ранее. Основные отчётные сегменты объединяют транспортировку и торговлю; отдельно выделены порт с флотом и корректировки IFRS15. Разделение «основная / прочая деятельность» в примечании — другой разрез той же выручки, его нельзя прибавлять к сегментам.

Прогноз сохраняет фактические шесть месяцев 2026 года. К оставшейся части 2025-го применён рост основных сегментов на 3%, порта на 5%, корректировок IFRS15 на 3%. Для 2027 года выбрано соответственно 4%, 4% и 3%. Это совокупное допущение о цене, маршрутах и объёмах; точный будущий тариф и физическая прокачка отдельно не прогнозируются. Малые статьи объединены на графике, исходные суммы остаются в таблице. МСФО.

Расходы и результат до амортизации

Крупнейшие группы текущих затрат — персонал, приобретённые товары, материалы с энергией и прочие расходы. Товарная составляющая связана с торговым оборотом и отличается от обслуживания трубопроводов. Рост выручки не гарантирует роста прибыли, если зарплаты и стоимость содержания сети увеличиваются быстрее.

Результат до амортизации и отдельно показанного обесценения за 2025 год — 584,6 млрд ₽. Операционная прибыль плюс амортизация дают 487,1 млрд ₽: между ними стоит расход по обесценению 97,5 млрд ₽. Эти величины сохранены раздельно. В первом полугодии 2026-го отдельно показано восстановление 0,243 млрд ₽; будущие обесценения неизвестны и в базе дополнительно не заложены.

Во втором полугодии расходы на персонал увеличены на 12%, материалы на 10%, прочие затраты на 8% относительно сопоставимого остатка 2025 года. В 2027-м рост составляет 8%, 7% и 6%; стоимость приобретаемых товаров движется вместе с основными сегментами выручки. Сценарий сохраняет давление затрат на маржу. Для оценки операций из результата до амортизации также исключена вся корректировка выручки IFRS15 как приближение её неденежной части. Отчётность, примечания об операционных расходах и сегментах.

Финансовый результат и налог

Банковские депозиты приносят значимый доход. В то же время строка финансовых доходов включает проценты по деньгам, инвестиции НПФ, пенсионный компонент, курсовые разницы, переоценку и резервы. В первом полугодии 2026 года доход по депозитам составил 26,2 млрд ₽, по деньгам — 9,6 млрд ₽, вся строка финансовых доходов — 56,6 млрд ₽. Полученные денежные проценты 45,0 млрд ₽ имеют другой состав и момент признания.

Расходы содержат начисления по займам, аренде, пенсионным и договорным обязательствам. Капитализированные проценты уменьшают расход текущего периода, но не становятся денежным поступлением. Будущие ставки считаются на средних остатках займов, денег и депозитов. В базе половина финансовых начислений капитализируется; денежная часть переносится из операционных процентов в капитальные затраты ровно один раз. Доля капитализации — допущение: раскрытая начисленная сумма не даёт точного будущего денежного распределения.

Для трубопроводных естественных монополий группы в 2025–2030 годах применяется ставка налога на прибыль 40%; прочие общества имеют иной режим. В прогнозе выбрано 39,5% от прибыли до налога без уже посленалоговой доли результата ассоциированных обществ. Это приближение к полугодовому составу группы, а не единая юридическая ставка для всех доходов. Будущая курсовая и инвестиционная переоценка не прогнозируется. МСФО, налог и финансовые статьи.

Прибыль владельцев и РСБУ головной

Прибыль акционеров Транснефти снизилась с 287,7 млрд ₽ в 2024 году до 226,1 млрд ₽ в 2025-м. Прибыль всей группы за 2025 год выше — 241,1 млрд ₽, поскольку включает внешних владельцев дочерних обществ. В первом полугодии 2026 года эти суммы равны 148,3 и 157,2 млрд ₽. Для доходности капитала и расчётной прибыли на акцию используется доля владельцев; денежный мост начинается с прибыли всей группы.

Прибыль головной по РСБУ за 2025 год — 145,2 млрд ₽, за шесть месяцев 2026-го — 78,7 млрд ₽. Она нужна для уставной привилегии, но не заменяет консолидированную прибыль. Будущая РСБУ не построена. Расчётная прибыль на акцию МСФО делится на все классы в современной базе дробления; она не названа раскрытым взвешенным EPS. Деление всей прибыли группы только на торгуемые префы завышало бы результат. РСБУ, МСФО.

Как прибыль превращается в деньги

Компания раскрывает операционный поток прямым методом: поступления покупателей, платежи поставщикам и персоналу, проценты, налог на прибыль, НДС и прочие расчёты. OCF за 2025 год — 439,0 млрд ₽, за первое полугодие 2026-го — 136,0 млрд ₽. Уплаченные проценты уже находятся внутри этих сумм. Полученные проценты и дивиденды участия показаны в инвестиционном потоке.

Для связанного прогноза прибыль очищается от начисленных налога, амортизации, финансовых статей, результата участия и прочих неденежных сумм; затем учитываются денежные налоги, проценты и конверсия. Историческая конверсия объединяет расчёты с покупателями и поставщиками, НДС, резервы и сроки платежей. Разложить её полностью на чистое изменение оборотного капитала по доступному сокращённому раскрытию нельзя. На левом графике положительные поправки увеличивают поток, отрицательные уменьшают; исходная прибыль показана справа. Ниже сохранён исходный прямой ОДДС, поэтому общий остаток конверсии можно проверить по реальным денежным строкам.

В остатке 2026 года удержана половина сезонного притока второго полугодия 2025-го после исключения исторической поправки IFRS15; масштаб изменён вместе с выручкой. Из будущего потока отдельно вычитается будущая поправка IFRS15. На 2027 год заложен отток конверсии 1% выручки. Эти допущения чувствительны к срокам расчётов и не обещают повторения сильного сезонного притока.

История учитывает пенсионную реклассификацию: сравнительные данные 2023 года взяты из более позднего раскрытия. За 2022 год полный пересчитанный ОДДС не найден: его исходные деньги на конец года на 5,073 млрд ₽ отличаются от позднее пересчитанного баланса. Разница обозначена как смена представления и не превращена в выдуманную выплату. МСФО, изменения представления и ОДДС.

Капзатраты и свободный поток

Денежные покупки основных средств и нематериальных активов выросли с 207,0 млрд ₽ в 2022 году до 356,8 млрд ₽ в 2025-м. FCF после этих покупок составил соответственно 215,4 и 82,2 млрд ₽. За шесть месяцев 2026 года капзатраты 157,7 млрд ₽ превысили OCF; FCF отрицателен на 21,7 млрд ₽. Погашение основной суммы аренды учитывается дополнительно.

Во втором полугодии выбраны 185 млрд ₽ капитальных платежей до капитализируемых денежных процентов; в 2027-м — 330 млрд ₽. После прибавления этой части процентов получается полный денежный CAPEX. Это авторские бюджеты содержания и развития капиталоёмкой сети. Годовой отчёт даёт ориентир финансирования программы на 2027 год 331,3 млрд ₽; округлённые 330 млрд ₽ выбраны близко к этому масштабу. Финансирование программы и денежные покупки МСФО имеют разный состав, точный переход между ними не восстановлен. Годовой отчёт, с. 37. Кредиторская задолженность по капзатратам 16,6 млрд ₽ уже входит в обязательства и не прибавляется к покупкам второй раз.

Для потока владельцам из FCF вычтены погашение аренды и дивиденды НКД, добавлены полученные проценты и дивиденды участия. Следующая покупка финансовых активов в эту величину ещё не входит. В июле 2026 года компания фактически заплатила 40 млрд ₽ за 7,52% голосующих ценных бумаг финансового участия. Это отдельная инвестиция; название организации в сокращённом раскрытии отсутствует. МСФО, события после отчётной даты.

Депозиты и капитал

На 30 июня 2026 года у группы 122,4 млрд ₽ денег и 320,1 млрд ₽ банковских депозитов. Они учитываются раздельно: чистый долг вычитает только деньги, а депозиты продолжают приносить проценты и используются в денежном бюджете. В модели их остаток уменьшается после инвестиций, дивидендов и погашений займов; доходность пересчитывается на среднюю сумму.

Краткосрочные финансовые активы НПФ 22,4 млрд ₽ и пенсионный чистый актив 48,1 млрд ₽ имеют другой режим доступности. Они не превращены в свободную кассу акционеров и в базе не дают отдельной добавки к оценке. Капитал владельцев на полугодие — 2 926,0 млрд ₽, капитал внешних участников дочерних обществ — 78,8 млрд ₽. Прогноз переносит их отдельно через прибыль и новые объявления дивидендов. Июльская выплата за 2025 год уже уменьшила капитал при объявлении в первом полугодии и повторно при оплате его не уменьшает.

Будущий полный баланс активов не построен. Поэтому прогноз ROA остаётся неизвестным, а прогнозный капитал владельцев считается через его собственные движения, без механического роста всех активов вместе с выручкой. МСФО, баланс и изменения капитала.

Долг и другие требования

На полугодие займы составляют 157,4 млрд ₽, аренда — 9,6 млрд ₽. Совокупный долг 167,1 млрд ₽ за вычетом денег даёт 44,7 млрд ₽ чистого долга; депозиты здесь не вычтены. До конца 2026 года сценарий погашает 40 млрд ₽ займов, в 2027-м — ещё 60 млрд ₽. Точный календарь будущих погашений не восстановлен, поэтому эти суммы остаются авторским графиком.

Краткосрочные займы 78,1 млрд ₽ сопоставляются с ликвидными активами после известных дивидендов, июльской покупки и денежного резерва 30 млрд ₽. Депозиты имеют сроки до года; неизвестный график их возврата не равен немедленной доступности всех денег. В оставшемся полугодии модель допускает возврат не более половины начальных депозитов, затем при дефиците привлекает новые займы по более высокой ставке. База обходится без нового долга; стресс крупных капзатрат требует его и сокращает будущие дивиденды. Доступность новых кредитов в стрессе не подтверждена: таблица показывает потребность при заданной ставке, а не полученный лимит.

Пенсионные оценки, демонтаж, прочие финансовые обязательства и авансы покупателей различаются по срокам и экономике. Долгосрочные договорные обязательства связаны с будущими услугами; их нельзя просто целиком прибавить к банковскому долгу после исключения соответствующей неденежной выручки. В оценке предусмотрен отдельный исходный резерв прочих требований 40 млрд ₽ и прирост будущих неденежных финансовых начислений. Это приближение с запасом к раскрытым нефондируемым пенсионным и демонтажным оценкам; точная цена всех требований не восстановлена. Примечания МСФО об обязательствах и оценках.

Дивиденды: решение, устав и будущий бюджет

За 2025 год утверждено 204,17 ₽ на каждую акцию обоих классов. Реестр определён на 20 июля 2026 года, денежная выплата прошла в июле и августе. Общая объявленная сумма головной — 148,000 млрд ₽, признанная в капитале группы сумма владельцам — 147,972 млрд ₽. Они отличаются из-за периметра и не подменяют друг друга. Для последующего денежного бюджета сумма группы используется как приближение её платежа: полного ОДДС второго полугодия ещё нет. Решение акционера.

Текущая публичная норма — не менее 50% нормализованной прибыли МСФО, если правительство не установило иное. Политика совета директоров 2016 года содержит 25%. Устав предусматривает 10% прибыли головной по РСБУ на привилегированный класс и дивиденд на преф не ниже обыкновенного. Точный переход от прибыли владельцев 226,1 млрд ₽ к нормализованной базе выплаты за 2025 год не восстановлен. Раскрытие о дивидендах, устав.

Будущий сценарий использует 50% ненормализованной прибыли владельцев, ограниченные ликвидностью после инвестиций, погашений и резерва. Новые займы для будущих дивидендов не привлекаются. Это аналитический бюджет; неизвестные нормализация и будущая РСБУ могут изменить результат. Денежная выплата за 2026 год условно отнесена на август 2027-го. Бюджет за 2027 год предполагает выплату уже в 2028-м и проверяется на обеспеченность ликвидными активами; отдельного решения и даты реестра нет. База условна: будущая прибыль головной по РСБУ не превышает показанный ниже порог, при котором уставные 10% потребовали бы большего дивиденда префам. Это проверка границы сценария, не прогноз самой РСБУ.

В мае 2026 года на прямой казначейский счёт поступили 48 900 префов; для объявленной выплаты осталось 155 438 600 привилегированных акций. Раскрытая база включает и собственные выкупленные акции. Точный текущий внешний пакет после всех внутригрупповых владений не восстановлен. Поэтому распределение будущего капитала на 724 885 400 акций обоих классов обозначено как приближение к раскрытой дивидендной базе. Уставные различия прав не исчезают из-за этого допущения. Акции.

На графике доходность всех периодов рассчитана к одной текущей котировке TRNFP; это не историческая доходность покупки и не обещанная выплата. Сумма по году прибыли отличается от денег, выплаченных в календарном году. Дивиденд 2022 года приведён с учётом дробления к современной цене одной акции.

Оценка: исторический ориентир и денежный баланс

Для операций выбран множитель 1,2× результата до амортизации без неденежной выручки IFRS15. Он близок к пересчитанной собственной истории компании. В расчёте исторических коэффициентов капитализация всей группы условно восстанавливается по котировке префа для обоих классов; депозиты, участия и НКД учитываются отдельно. Это расчётный прокси, поскольку государственный обыкновенный пакет не торгуется. Сектор и рынок приведены рядом как условное сравнение с другим составом компаний и активов.

Из стоимости операций вычтен прогнозный чистый долг с арендой, добавлены конечные депозиты и возврат 80% балансовой стоимости ассоциированных участий и 75% июльской инвестиции. Пенсионные активы отдельно не монетизируются. Вычтены НКД по балансовому приближению, резерв прочих требований с будущими начислениями и старый остаток невыплаченных дивидендов. Коэффициенты возврата — допущения, не рыночные цены неторгуемых активов.

Стоимость капитала обоих классов распределена по одной сумме на акцию, затем дисконтирована от конца 2027 года. К ней добавлена только будущая условная денежная выплата в 2027-м. Бюджет дивиденда за 2027 год остаётся в ликвидных активах конечного баланса и не прибавляется вторым платежом из 2028-го. Уже выплаченные 204,17 ₽ за 2025 год покупателю сегодня не добавляются.

Что определяет результат

У Транснефти большой устойчивый инфраструктурный бизнес, банковские депозиты и умеренный процентный долг. Денежные инвестиции и дивиденды расходуют этот запас, а рост затрат и снижение доходности депозитов ограничивают прибыль. Базовая оценка близка к собственной исторической оценке операций и заметно зависит от капитальных расходов и состава неторгуемых финансовых активов.

Равная стоимость акций обоих классов, будущие тарифы, РСБУ, нормализация прибыли и сроки возврата депозитов остаются предположениями или неизвестными. Новая отчётность и решения по дивидендам требуют пересмотра допущений. Расчётная цена — результат описанного сценария, а не рекомендация совершать сделку.