Whoosh

Бизнес и поездки

Whoosh сдаёт в краткосрочную аренду электросамокаты и велосипеды через мобильное приложение. Компания зарабатывает на поездках, подписках и связанных услугах, включая страхование. Парк приходится покупать, заряжать, перевозить и ремонтировать. Рост числа пользователей приносит результат, когда самокаты чаще работают и доход от поездок покрывает эти расходы.

Основной рынок — Россия и СНГ. В Латинской Америке Whoosh работает в Бразилии, Чили и Мексике. Южное полушарие частично сглаживает российскую сезонность, но выход в новые города требует вложений до полной загрузки парка. Зарегистрированный аккаунт не равен активному клиенту, а размер парка сам по себе не показывает его доходность.

Последний операционный релиз показывает сокращение поездок и парка группы при росте Латинской Америки. Ограничения скорости, мест парковки и зон движения влияют на удобство поездки и затраты обслуживания. Изменения правил в Казахстане уже сказались на объёмах; погода и сроки запуска новых городов добавляют неопределённость.

В структуре акционерного капитала раскрыты пакеты Дмитрия Чуйко, Егора Баяндина и других инвесторов. В последнем МСФО конечная контролирующая сторона не выделена; состав пакетов на сайте приведён на конец 2025 года с учётом РЕПО. Программы мотивации и оборот собственных акций требуют отдельного контроля, даже когда юридический выпуск постоянен.

Выручка и география

В МСФО поездки и страхование выделены отдельно. Продажа товаров в ранние годы была самостоятельной небольшой статьёй. Выручка признаётся по оказанной услуге; управленческие поступления от продажи пакетов поездок и подписок могут относиться к другому периоду. Поэтому рост управленческой выручки в оперативном релизе нельзя напрямую перенести в МСФО.

В базовом сценарии сохраняем фактическое первое полугодие и рассчитываем оставшиеся поездки отдельно по двум географическим направлениям. Доход на поездку включает состав услуг и валютный пересчёт, поэтому это средний показатель, а не установленный тариф. Калибровка на 2026 год использует октябрьский ориентир компании; прежний более высокий ориентир уже не действует. В 2027 году число поездок в России и СНГ оставляем на уровне базы 2026 года, а в Латинской Америке предполагаем рост. Эти объёмы и цены — наши допущения.

Расходы, амортизация и EBITDA

Зарядка и перевозка, ремонт, персонал и содержание инфраструктуры забирают значительную часть дохода. При снижении поездок фиксированные расходы распределяются на меньший объём. В прогнозе переменные расходы зависят от поездок по каждой географии, а фиксированные расходы и управление задаются отдельно. Их базовый уровень согласован с октябрьским ориентиром EBITDA компании; при стрессовом снижении поездок цены и расходы на единицу не подгоняются обратно к этому ориентиру.

Обычная EBITDA в разборе — операционная прибыль плюс амортизация, включённая в расходы ОПУ. Управленческая EBITDA кикшеринга исключает дополнительные статьи. В последнем полугодии главное различие — убыток от выбытия основных средств. Исключить его из EBITDA можно для сравнения работы оставшегося парка, однако списанные самокаты всё равно придётся заменять.

Амортизацию самокатов компания считает по пробегу. Раскрытого нормативного пробега для каждого поколения нет. В прогнозе используем амортизацию ОС на поездку из последнего полугодия как приближение нагрузки на парк; отдельно задаём амортизацию НМА и будущие списания. Для устойчивой стоимости бизнеса затем закладываем нормальную замену парка и разработок. Это разные расчёты для разных задач.

От EBITDA к чистой прибыли

Проценты по облигациям и банковским займам существенно уменьшают результат. Финансовые расходы включают также валютные разницы, производные инструменты и кредитные потери; считать всю эту строку процентами было бы неверно. Для покрытия процентов используем именно долговые проценты и сопоставимую обычную EBITDA.

В первом полугодии основной российский оператор продолжал пользоваться льготами «Сколково», тогда как другие компании группы платили налог по своим правилам. Общий убыток группы не означает нулевой текущий налог. В прогнозе налог на прибыль не превращается автоматически в возврат денег, а льгота не продлевается навечно в терминальной оценке.

Как прибыль превращается в деньги

Амортизация и убыток от выбытия уменьшают прибыль без такого же платежа в текущем периоде. В ОДДС они возвращаются в расчёт, затем учитываются запасы, дебиторская и кредиторская задолженность и реальные проценты. Прибыль и OCF могут расходиться без ошибки: деньги на покупку самоката уходят раньше, чем его стоимость полностью попадает в расходы.

FCF до аренды равен OCF минус денежные покупки ОС и НМА. Из него отдельно вычитаем основную сумму аренды; арендные проценты уже входят в OCF. Получение займа не является FCF. Возврат банковского депозита также не создаёт операционный заработок: деньги переходят из одного актива в другой.

В нашем сценарии низкие вложения на ближайшие два года помогают денежному бюджету, но сопровождаются сокращением балансовой стоимости ОС. Повторять такой режим бесконечно нельзя. Для оценки после горизонта используем более высокий нормальный бюджет замены парка и НМА. Будущие капитальные платежи приравнены поступлению активов; это оценочное упрощение, исторические покупки и поступления в баланс сохранены раздельно.

Дивиденды и права на акции

Подписанная политика предусматривает целевой payout 50% чистой прибыли МСФО за последние двенадцать месяцев при чистом долге/EBITDA не выше 1,5; от 1,5 до 2,5 — 25%; выше 2,5 выплаты не предусмотрены. Кроме этого, нужна нераспределённая прибыль самого ПАО по РСБУ и решение собрания. Совет директоров вправе отступить от целевого уровня. На сайте база названа скорректированной прибылью; в разборе приоритет отдан подписанному документу.

Выплаты за девять месяцев 2023 и 2024 годов сохранены в соответствующих годах. Нулевой финальный дивиденд не отменяет уже объявленный промежуточный. За 2022 и 2025 годы годовая выплата подтверждена нулём. Денежные распределения до IPO, попавшие в ОДДС 2022 года, не являются дивидендом публичным акционерам за этот год.

В базовом прогнозе выплат нет из-за убытка и высокой долговой нагрузки. Это наше предположение: решения собрания и дат отсечки на будущие годы нет.

Выпуск акций после IPO не менялся. При этом собственные акции группы возвращались во внешнее обращение через программу мотивации. После июльского выкупа в 2026 году весь соответствующий пакет передан участникам программы; для текущей оценки используем полный юридический выпуск. Средневзвешенное количество для опубликованной EPS отличается от количества акций на конец года. В проверках исторического роста прибыль пересчитана на одинаковый юридический выпуск, чтобы позднее IPO не меняло знаменатель. Передача ранее выкупленных акций не создаёт прибыль и не равна новой эмиссии, но меняет долю внешнего владельца.

Долг и устойчивость баланса

На конец первого полугодия в деньгах находился запас для июльского погашения облигаций. Считать эти деньги свободными для акционеров было бы ошибкой. В прогнозном бюджете отдельно учтены погашение основного долга облигаций, возврат займа акционеру и подтверждённые поступления от новых выпусков после отчётной даты. Последний купон входит в бюджет процентов один раз.

Стандартный чистый долг включает аренду и вычитает только деньги и эквиваленты. Эмитент дополнительно вычитает отдельные банковские депозиты. В таблице показаны оба определения; при делении долга на EBITDA нельзя незаметно менять одно на другое. Для последнего фактического баланса текущий биржевой коэффициент использует EBITDA за двенадцать месяцев, а не удвоенное полугодие.

Расчёт на 2027 год предполагает рефинансирование крупного выпуска и ограниченный объём дополнительных займов. Наличие обращающихся облигаций не доказывает доступность нового финансирования. Если рефинансирования нет, действующая модель прекращает выдавать прогнозную оценку вместо автоматического привлечения неограниченного займа.

Прогнозный собственный капитал остаётся положительным, но к концу горизонта запас становится очень небольшим из-за накопленных убытков. Сценарий предполагает продолжение работы и доступ к финансированию; возможные взносы акционеров, изменение ковенантов или дополнительная эмиссия в него не включены, поскольку их условия неизвестны.

Оценка акции

Стоимость бизнеса рассчитываем по устойчивому денежному потоку после нормальных затрат на замену парка и НМА, новой аренды, налога и оборотного капитала. Физический парк в этой части оценки не растёт; номинальный рост отражает цены и затраты. Затем вычитаем прогнозный чистый долг и операционный запас денег. Полученный EV/EBITDA — результат этого расчёта, самостоятельный рыночный множитель поверх него не применяется.

В базовом случае остаток для акционеров отрицателен и ограничен нулём. Поэтому справедливая цена по этой модели равна нулю. Это не утверждение о неизбежном банкротстве или нулевой рыночной цене. Биржевая цена может включать ожидание более сильного восстановления, меньших затрат на парк и иных условий финансирования. Опционная ценность такого восстановления, ликвидационная продажа активов и возможная реструктуризация долга здесь не оценены.

Бюджет замены — авторское допущение: он ниже последней годовой амортизации и денежного CAPEX, но выше временно урезанных вложений прогнозного периода. Ставка WACC и рост также оценочные. Чувствительность показывает, при каком сочетании более дешёвого капитала и меньших вложений появляется положительная стоимость акций. Дивидендов до конца горизонта нет; положительный остаток в альтернативных случаях дисконтируется по требуемой доходности акционера.

Рейтинг и вывод

Whoosh способен нарастить денежный результат за счёт загрузки парка и Латинской Америки, однако акционеру важен остаток после процентов и обновления самокатов. Базовое восстановление операционной прибыли пока не создаёт достаточного запаса для снижения долга и возобновления дивидендов. Оценка особенно чувствительна к затратам на парк и доступности рефинансирования.