Россети Томск

Бизнес и спрос на сети

«Россети Томск» передаёт электроэнергию в Томской области и присоединяет потребителей к сетям. Компания входит в группу «Россети». Дочерних обществ у неё нет, поэтому в разборе используется индивидуальная отчётность МСФО.

На объём передачи влияет потребление нефтегазовых предприятий. Его снижение может сочетаться с ростом выручки при повышении тарифа. Физический выход из сети включает энергию, переданную потребителям и смежным сетевым организациям. Потери показывают, какую часть поступившей энергии приходится компенсировать покупкой.

Число исполненных договоров присоединения и их мощность меняются по разным причинам. Крупный объект способен увеличить мощность при сокращении числа договоров. Выручка зависит также от платы за присоединение и готовности выполненных работ.

Выручка и операционная прибыль

Основной доход приносит передача электроэнергии. Присоединение и дополнительные услуги дают меньшую часть оборота. Значительная часть поступлений приходится на двух крупных контрагентов; концентрация расчётов повышает зависимость от своевременной оплаты.

Крупнейшие расходы связаны с услугами других сетей, оплатой персонала и покупкой энергии для компенсации потерь. Тарифная выручка должна покрывать рост этих затрат и обновление сетей. Повышение оборота увеличивает прибыль лишь в той части, которая остаётся после соответствующих расходов.

В базовом прогнозе сохранено фактическое первое полугодие. Выручка оставшейся части года рассчитывается от сопоставимого полугодия, расходы — по их составу. Выбранный рост передачи сопоставлен с раскрытыми целевыми показателями компании. Эти цели нормализованы и отличаются по определению от чистой прибыли МСФО; модель рассчитывает собственную прибыль и не подставляет целевой показатель в отчётность.

От EBITDA к чистой прибыли

Амортизация уменьшает операционную прибыль и отражает потребление сетевых активов. Затем учитываются доходы по деньгам, банковские проценты, аренда и прочие финансовые статьи. Расход на налог включает текущую и отложенную части. Изменение отложенного налога может заметно влиять на прибыль при другом денежном платеже.

Раскрытая EPS использует обыкновенные и привилегированные акции вместе. При этом дивидендные права классов различаются. Для прогноза прибыль на акцию рассчитана на общее число размещённых акций; историческая EPS сохраняет округление отчётности.

Как прибыль превращается в деньги

Для перехода к OCF к прибыли возвращаются амортизация, начисленный налог и прочие неденежные статьи. Затем учитываются изменения расчётов с покупателями, поставщиками и персоналом, движение запасов и использование резервов. Уплаченные налог и проценты уменьшают поток.

Полученные проценты раскрываются в инвестиционном потоке и добавляются к денежному бюджету отдельно. Они уже входят в финансовые доходы прибыли, поэтому в переходе к OCF соответствующий доход сначала исключается. Разница между суммой строк и итогом одного из ранних ОДДС сохранена как небольшой расчётный остаток без изменения первичных строк.

Инвестиции и свободный поток

Утверждённая инвестпрограмма предусматривает рост финансирования сетевых вложений. Её финансирование включает НДС и отличается от освоения, ввода объектов и денежных платежей МСФО. В прогнозе платежи связаны с программой через фактическое отношение денежного CAPEX к финансированию. Сохранение этого отношения требует проверки при следующих отчётах.

FCF равен OCF за вычетом денежных покупок основных средств и нематериальных активов. Основная сумма аренды вычитается после FCF. Будущие новые договоры аренды приняты равными погашению её основной суммы, поэтому арендный остаток сохраняется.

Дивиденды и два класса акций

Политика ориентируется на половину большей из скорректированных прибылей РСБУ и МСФО. Из расчёта исключается прибыль передачи, использованная на утверждённые инвестиции; для МСФО действует дополнительная корректировка амортизации. Поэтому рост прибыли может сопровождаться сокращением общего бюджета выплат.

В прогнозе инвестиционное исключение ограничено утверждённым объёмом и общей расчётной прибылью РСБУ. Отдельный будущий результат передачи не раскрыт. Это приближение; меньшее использование прибыли на программу показано в чувствительности.

Преф получает уставный дивиденд: десятая часть прибыли РСБУ делится на число акций, соответствующее четверти всего капитала. Фактических префов меньше этой условной четверти. Для каждой привилегированной акции также действует минимум на уровне дивиденда обыкновенной. Модель сначала учитывает это право, затем рассчитывает остаток для обыкновенных акций и округление выплат.

Обыкновенные акции дают голос по общим вопросам. Префы получают голос в предусмотренных уставом случаях, включая неполную выплату своего дивиденда. При ликвидации у префа есть приоритет на начисленные дивиденды и номинал. В оценке продолжающегося бизнеса этот приоритет не превращается в отдельный долг.

Общий бюджет сравнивается с потоком после CAPEX и основной суммы аренды. Полученные проценты показаны отдельно в денежном бюджете. Утверждённые дивиденды могут превышать этот узкий остаток, поэтому их финансирование проверяется вместе с деньгами на начало периода и другими денежными поступлениями.

Таблица относится к годам прибыли. Промежуточный и окончательный дивиденды за один год складываются, а в денежном бюджете учитываются по сроку выплаты. Будущие суммы рассчитаны автором по базовым допущениям; собрание их не утверждало. Условная дата в оценке служит для дисконтирования и не подтверждает право на будущую выплату.

Долг и возможность выполнить программу

Финансовый долг включает кредиты и аренду. Чистый долг уменьшен на свободные денежные эквиваленты. Годовые остатки отделены от полугодового баланса, а для текущего EV используется EBITDA за последние двенадцать месяцев.

Денежный дефицит после инвестиций и дивидендов покрывается кредитами. Свободные деньги сверх резерва идут на погашение банковского долга. Проценты рассчитываются на средний остаток из этой же денежной модели, поэтому увеличение CAPEX повышает и последующие процентные расходы.

Для базы текущий банковский остаток и свободный лимит приняты общей доступной ёмкостью. Возобновление кредитов на всём горизонте является допущением. Утверждённая программа сама по себе не подтверждает будущий кредитный договор. В чувствительности показан дефицит лимита при более слабом росте и увеличении платежей за инвестиции.

Оценка TORS и TORSP

Горизонт оценки охватывает утверждённую инвестпрограмму. Стоимость бизнеса на выходе рассчитана по прогнозной EBITDA и отраслевому множителю, затем уменьшена на конечный чистый долг. Рыночная капитализация для сравнения включает оба биржевых выпуска по их собственным котировкам.

Последняя годовая выплата выделена из конечного капитала и распределена по правам каждого класса. Она приведена с условной даты следующего года. Остаток стоимости после программы распределён поровну на акцию при допущении нормализации будущих дивидендов. Сохранение долгосрочного преимущества префа проверяется надбавкой или дисконтом к этому остатку. Такой способ распределения является оценочным допущением; устав допускает разные выплаты на акцию.

Следующая инвестпрограмма может сохранить высокие расходы. Тогда допущение о нормализации выплат после текущего горизонта потребует пересмотра. Доля конечного капитала в цене показывает, насколько результат зависит от этого отдалённого периода.

Более ранние будущие дивиденды дисконтируются по отдельности. Выплата за последний год не прибавляется повторно к уже выделенному резерву. При отсутствии средств для программы модель показывает потребность в финансировании и не выдаёт такой вариант за обеспеченную базу.

Ориентир по секторному P/E использует тот же горизонт и распределение прав. Он чувствителен к прибыли и слабее отражает потребность в денежных вложениях, поэтому с основным результатом не усредняется.

Итог

Для «Россетей Томск» важны тарифная выручка при слабом физическом спросе и деньги, остающиеся после обновления сетей. Политика сокращает распределяемую прибыль на инвестиционные исключения, а устав сохраняет отдельное право префа. Поэтому TORS и TORSP требуют раздельного расчёта выплат и цены.

Базовая оценка предполагает выполнение инвестпрограммы и возобновление банковского финансирования в выбранном пределе. При пересмотре этих условий меняются проценты, конечный долг и стоимость акций. Размер раскрытых целевых показателей помогает оценить возможный рост, но фактическое исполнение предстоит проверить по новым отчётам.