ТГК-1

Бизнес: гидроэлектростанции и тепло крупных городов

ТГК-1 производит электричество и тепло в Санкт-Петербурге, Ленинградской и Мурманской областях, Карелии. Тепловые станции зависят от стоимости топлива и загрузки оборудования. Гидроэлектростанциям не нужен газ, но их выработка меняется вместе с водностью. Продажа мощности оплачивает готовность оборудования и не повторяет объём произведённого электричества.

Контроль принадлежит «Газпром энергохолдингу». Существенным пакетом владеет Fortum Power and Heat Oy. Номинальные держатели в реестре не раскрывают состав всех конечных владельцев.

На графиках — головное ПАО без дочерних обществ. Продажи электричества включают покупную энергию, поэтому могут превышать собственную выработку. Отпуск тепла с коллекторов и полезный отпуск потребителям различаются из-за сетевых потерь и покупного тепла. Более поздние оперативные сообщения по группе имеют другой состав и показаны отдельно от этой истории.

Выручка: цены, погода и водность

Основной доход приносят тепло, электричество и мощность. В выручку от тепла входят бюджетные субсидии, компенсирующие разницу между тарифами для населения и стоимостью теплоснабжения. Их нельзя повторно прибавлять к прочим доходам.

В первом полугодии 2026 года тепло и цены на рынке на сутки вперёд поддержали выручку, хотя производство электричества снизилось. Компания связывает уменьшение гидровыработки с низкой водностью, а рост отпуска тепла — с погодой. Рост рублёвых продаж здесь не означает такого же роста производства. Операционные результаты, финансовый релиз.

Базовый прогноз сохраняет фактическое полугодие. Оставшиеся месяцы рассчитываются от сопоставимого остатка предыдущего года, с отдельной индексацией направлений и затрат. В следующем году используются итоги этого расчёта. Отдельного прогноза водности и физических объёмов нет.

Расходы и операционная EBITDA

Топливо, транспортировка тепла, персонал, покупная энергия и ремонты поглощают большую часть выручки. Гидрогенерация снижает зависимость от топлива, но не устраняет расходы на обслуживание и обновление станций. Бюджетные компенсации понесённых затрат отражаются внутри операционных расходов с обратным знаком.

Для последовательности выручка → прибыль используем операционную EBITDA: операционная прибыль плюс амортизация продолжающегося бизнеса. Раскрытая EBITDA компании включает другой состав, в том числе долю результата ассоциированных организаций. В подробной таблице сохранены обе величины; одну нельзя выдавать за другую.

История до продажи «Теплосети Санкт-Петербурга» также отличается составом бизнеса. Рост транспортных расходов после продажи сопровождается прекращением консолидации самой сети. Сравнивать только одну строку затрат без этого изменения было бы ошибкой.

Проценты, налог и прибыль акционеров

Большой убыток 2023 года связан прежде всего с прекращённой деятельностью и списаниями перед продажей «Теплосети Санкт-Петербурга». Он не означает, что продолжающаяся генерация получила такой же операционный убыток. Прибыль всей группы и прибыль, причитающаяся владельцам TGKA, тоже различаются: часть результата относится к внешним акционерам дочерних обществ.

В прогнозе проценты рассчитываются от среднего долга периода. Дефицит денег увеличивает заимствования и процентный расход того же периода. Доход по денежному пулу учитывается отдельно. Будущая капитализация процентов не предполагается: выбранная стоимость заимствований целиком уменьшает результат и деньги. Ставки и будущий налог — аналитические допущения.

РСБУ описывает головное общество и служит отдельным ориентиром для распределения прибыли. Её нельзя подменять прибылью группы по МСФО. Отсутствующая подтверждённая сумма РСБУ за 2022 год остаётся неизвестной.

Как прибыль превращается в деньги

Начисленные доходы ещё нужно получить от покупателей, расходы — оплатить. Расчёты по теплу сезонны, а изменение кредиторской задолженности может заметно менять денежный поток независимо от прибыли.

Амортизация, начисленный налог и другие неденежные расходы возвращаются к прибыли, затем учитываются оборотный капитал, реальные налоговые и процентные платежи. Полученные проценты компания показывает в инвестиционном потоке; в OCF их второй раз не прибавляем.

ОДДС за 2022–2023 годы охватывает всю группу, включая прекратившую деятельность сеть. Его амортизация поэтому отличается от амортизации продолжающейся генерации в отчёте о прибыли. Сверка начинается с прибыли всей группы и сохраняет эти различия.

Инвестиции и остаток денежного потока

Денежный CAPEX включает покупки основных средств, нематериальных и прочих внеоборотных активов, а также отдельно раскрытые оплаченные капитализированные проценты. Он отличается от бухгалтерских поступлений активов. После его вычета из OCF остаётся FCF; погашение аренды и полученные проценты показаны следующим шагом.

Невыполненные капитальные договоры подтверждают будущую нагрузку, но не задают точный годовой платёжный график. Прогнозные бюджеты инвестиций выбраны отдельно и названы допущениями. Разбивку будущих покупок на ОС и НМА не заполняем вымышленными суммами.

Кроме инвестиций в станции компания размещает средства в денежном пуле и капитале связанных организаций. Это самостоятельное использование денег. Новых вложений в их капитал в базе нет; их появление потребует большего финансирования. Поступления от прежней продажи сети не считаем гарантированным источником будущего покрытия расходов без подтверждённого графика.

В стрессовом бюджете повторные вложения требуют дополнительных займов и процентов. Доступность такого кредита и стоимость будущих полученных активов не подтверждены; самостоятельную цену этого варианта не рассчитываем.

Долг и финансовые активы

На банковских счетах находится лишь часть финансовых средств ТГК-1. Займы денежного пула и долевые вложения внутри группы «Газпром» зависят от условий возврата и стоимости соответствующих организаций. Они оцениваются отдельно и не уменьшают чистый долг как доступные деньги.

В долг включена аренда. За 2023 год часть обязательств находится внутри выбывающей группы: её аренда не раскрыта отдельно, поэтому полного сопоставимого итога с арендой нет. В таблице оставлен опубликованный компанией долг без аренды с собственным составом денег. Числовой пробел в другом показателе не заменён нулём.

Кредитный рейтинг ruAAA учитывает поддержку со стороны «Газпрома». Он не обещает доход владельцу акции. Сохранение финансирования, условия связанных операций, поручительства и будущие вложения требуют отдельной оценки. Релиз «Эксперт РА».

Дивиденды

Политика предусматривает целевой минимум выплат от скорректированной прибыли по РСБУ или консолидированной МСФО с учётом финансовых потребностей. Фактические решения за рассматриваемые годы выплат не дали. Поэтому базовый прогноз сохраняет нулевой дивиденд. Это допущение о будущих решениях, а не новое объявление компании.

Возврат выплат зависит от решения акционеров и денег после инвестиций. При отсутствии положительного дивидендного решения проверки его покрытия остаются неизвестными. Нулевой дивиденд сам по себе не доказывает достаточность денежного потока. Дивидендная история и политика.

Новый выпуск: состав бизнеса ещё может измениться

На собрание 20 октября 2026 года вынесено предложение закрытой подписки. Оплата возможна деньгами, акциями МОЭК и/или долей «Петербургтеплоэнерго». Цена и окончательные условия размещения ещё должны быть определены. Предложенные акции не записаны в фактический выпуск, номинальная сумма не превращена в обещанный приток денег. Первичные материалы собрания.

Таблица показывает механическое влияние полного выпуска при разных значениях чистой стоимости получаемого имущества. Это стоимость после связанных обязательств и расходов, а не валовая стоимость переданных активов. Нулевой вариант — стресс, а не утверждение, что компания получит активы бесплатно или без стоимости. Точная оценка объединённого бизнеса потребует его состава, результатов, долгов и условий сделки.

Оценка действующего бизнеса

База предполагает сохранение текущего состава компании до конца горизонта, без завершённого нового размещения. Поэтому её цена условна: после завершения сделки расчёт потребуется пересмотреть. Стоимость генерации определяется по операционной EBITDA последнего прогнозного года; финансовые активы прибавляются со скидкой, конечный чистый долг и прочие требования вычитаются.

В прочих требованиях учтены раскрытые оценочные обязательства, будущие начисления без оплаты в денежном бюджете, аналитический резерв по поручительствам и стоимость доли внешних акционеров. Отрицательная балансовая НКД не превращается в прибавку к цене TGKA. Дивиденды в базе нулевые, поэтому вся оценка приходится на дисконтированный остаток капитала в конце 2027 года.

Размер резерва по поручительствам — аналитическое допущение при неполном раскрытии их суммы и вероятности исполнения. Он не подменяет полный номинал гарантии.

Сравнение с историей, сектором и рынком условно из-за различий аренды, финансовых вложений и состава EBITDA. Терминальный множитель выбран отдельно; отраслевой коэффициент не переносится в цену автоматически. Прогноз полного будущего баланса активов не достраивается ради расчёта ROA.

Вывод

ТГК-1 сочетает гидрогенерацию с городским теплоснабжением. Результат зависит от водности, цен, тарифов и стоимости топлива, а денежный ресурс владельца — ещё и от инвестиций, связанных вложений и долга. Восстановление прибыли после списаний не означает, что весь этот рост доступен для дивидендов.

Предлагаемый выпуск может изменить долю нынешних акционеров и состав бизнеса. До раскрытия его условий оценку текущего периметра следует читать вместе с чувствительностью к новому выпуску. Решающее значение имеют чистая стоимость полученного имущества, его денежный поток и обязательства, а не номинальная сумма увеличения капитала.