МД Медикал Груп

Как устроен бизнес

МД Медикал Груп управляет сетью «Мать и дитя». В госпиталях принимают роды, проводят операции и лечат пациентов в стационаре. Амбулаторные клиники ведут приём, диагностику, беременность и программы ЭКО. Клиники направляют пациентов в госпитали, поэтому расширение небольших центров может поддерживать загрузку крупных объектов.

За услуги платят пациенты, страховые компании и организации; часть лечения финансируется по ОМС. Выручка зависит от числа обращений, цен и состава лечения. Поэтому рост посещений и выручки может различаться.

Редомицилирование сохранило сам медицинский бизнес, поэтому история до переезда головной компании включена в общий ряд. Депозитарные расписки конвертировались в обыкновенные акции.

Амбулаторные посещения показывают поток обращений, ЭКО и роды — профильные услуги сети. Стационарный показатель в раннем операционном раскрытии назван койко-днями, а в поздних финансовых релизах — in-patient treatments. Сохраняем исходный ряд компании с этой оговоркой; его нельзя трактовать как число уникальных пациентов или складывать с посещениями.

Покупка «Эксперта» заметно увеличила амбулаторный объём. Расширение состава группы нужно отделять от роста действующих клиник. Физические показатели показаны только по факту: прогноз количества пациентов потребовал бы предпосылок о загрузке каждого нового объекта.

Из чего складывается выручка

Женское и детское здоровье остаётся крупным направлением, но сеть развивает диагностику, онкологию и многопрофильную хирургию. После приобретения «Эксперта» расширилась диагностика, а новые госпитали увеличивают возможности лечения взрослых пациентов. Такой рост требует врачей, оборудования и времени на интеграцию.

Выручка разделена по услугам из примечаний МСФО. Лабораторные исследования здесь включают прочие медицинские услуги, как в самой отчётности. Мелкие услуги объединены на графике в «Прочее», а подробная разбивка сохранена в таблице.

Прогнозные столбцы далее относятся к отдельному аналитическому сценарию. Он использует действующий прогноз общей выручки и связывает расходы, денежный поток и долг. Разбивка будущих услуг не задана. Новые предпосылки этого сценария пока не включены в основной расчёт акции.

От выручки к прибыли

Основные расходы медицинской сети — оплата труда врачей и другого персонала, материалы и содержание объектов. Себестоимость включает прямые расходы лечения и амортизацию. Ниже валовой прибыли находятся коммерческие, общие и административные расходы. Компания раскрывает персонал также общей суммой, поэтому его нельзя повторно прибавлять к себестоимости и управлению.

Приобретение «Эксперта» изменило состав сети и её расходов. Часть вложений в купленные активы затем проходит через амортизацию. В прошлых годах на прибыль также влияли обесценение и его восстановление: такие изменения стоимости активов не дают текущего денежного потока.

Расходы и EBITDA

EBITDA компании исключает некоторые корректировки. Обычная EBITDA модели рассчитана от прибыли до налога с исключением финансовых доходов и расходов и добавлением амортизации; в ней сохраняется курсовой и другой результат, не исключённый этой формулой. Обе версии приведены в таблице. Исторический множитель оценки и долговой график используют обычную EBITDA.

Будущая часть сценария сохраняет операционную маржу EBITDA первого полугодия, исключая новые курсовые результаты, прибыль ассоциированных компаний и разовые обесценения. Факт полугодия сохраняется целиком. Доли себестоимости, административных и прочих операционных расходов в будущей выручке сохраняются на уровне полугодия. Отдельной предпосылки об экономии на зарплатах или материалах нет.

Амортизация и финансовые статьи

Амортизация распределяет стоимость оборудования, зданий и приобретённых нематериальных активов по времени. После покупки бизнеса она может вырасти даже без такого же увеличения текущего CAPEX. С начала текущего года компания увеличила сроки полезного использования части медицинского оборудования. Это уменьшает начисляемую амортизацию и поддерживает бухгалтерскую прибыль без равного притока денег. Сценарий продолжает уже изменённую долю амортизации в выручке и не добавляет повторную экономию.

Финансовые доходы возникают главным образом по банковским остаткам. Покупки клиник и дивиденды уменьшают резерв, а кредиты и аренда создают расходы. В подготовленном варианте эти статьи будущего периода продолжаются в долях выручки полугодия. Они пока не реагируют на изменение прогнозного долга и ставок. После привлечения банковского кредита это существенное ограничение расчёта.

Налог и прибыль владельцев

После налога часть результата остаётся другим участникам дочерних компаний. Для прибыли на акцию и дивидендной базы используем прибыль владельцев головной компании. Операционный денежный поток начинается с прибыли всей группы, поскольку включает деньги тех же дочерних обществ.

Эффективная налоговая нагрузка медицинской группы низкая. Это не означает, что каждый будущий актив или любой вид дохода будет облагаться по той же ставке. Связанный вариант сохраняет фактическое соотношение налога и положительной прибыли до налога полугодия; при убытке налоговый доход не предполагается.

Как прибыль превращается в деньги

Амортизация и обесценение уменьшают прибыль без текущего денежного платежа. В ОДДС их корректируют, а финансовые доходы и расходы исключают из операционного потока. Полученные проценты и финансовые платежи компания показывает в других разделах движения денег.

Авансы пациентов создают обязательства по договорам и поддерживают денежный поток до оказания услуг. Рост такого остатка даёт приток, а выполнение уже оплаченного лечения может давать выручку без нового поступления. В сценарии изменения запасов и прочего оборотного капитала продолжаются в долях будущей выручки; устойчивость этих долей зависит от условий оплаты и состава приобретённых клиник.

Начисленный налог возвращается в расчёт денег, а уплаченный вычитается. Между ними может быть разница из-за сроков платежей и отложенного налога.

Для будущей части новые обесценения и восстановления не предполагаются. Денежный налог принят равным начисленному налогу.

Инвестиции, аренда и покупки клиник

CAPEX состоит из приобретения основных средств и нематериальных активов. Он включает строительство, оборудование и обычные вложения сети. Покупка готового бизнеса выделена отдельно: сумма сделки может включать приобретённые деньги, долг и отложенную оплату, поэтому её нельзя подменять расходами на строительство.

После OCF и CAPEX учитываем полученные проценты, продажу основных средств, полный арендный платёж, прочие финансовые платежи, денежные дивиденды других участников дочерних обществ и возврат возмещённого НДС, отражённый вне OCF. Получаем поток до новых приобретений и дивидендов владельцам MDMG. Выплаты НКД уменьшают этот поток, поскольку уходят другим владельцам дочерних обществ.

Арендный платёж в ОДДС включает основную сумму и проценты. Поскольку проценты не вычтены из OCF, здесь вычитаем полный платёж. Основная сумма отдельно раскрыта в сверке обязательств; повторно вычитать её нельзя.

CAPEX будущей части связан с долей вложений в выручке последнего полного года. Фактические платежи первого полугодия сохраняются. Стоимость новых приобретений после этой даты принята нулевой только в аналитическом варианте; компания может продолжить покупать активы.

Приобретение «Эксперта» изменило баланс и состав доходов. Последующие покупки «Здравицы» и Ильинской больницы дополнительно расширили сеть. Уже совершённые сделки учтены в полугодовом денежном потоке и начальном балансе сценария. Цена покупки из пресс-релиза и денежный платёж ОДДС могут различаться по срокам и составу.

Дивиденды и их денежное покрытие

Политика допускает распределение всей чистой прибыли, включая накопленную, по РСБУ головной компании или МСФО группы. Совет директоров выбирает базу и учитывает доступные деньги, инвестиции и долговую нагрузку. Сценарий использует долю распределения действующей модели и календарь утверждённых событий.

Денежные выплаты календарного года отличаются от дивидендов за год прибыли. Крупное распределение после редомициляции включало накопленную прибыль прошлых лет. Его нельзя использовать как обычный ежегодный payout или целиком приписывать прибыли одного года.

На графике показаны фактические деньги владельцам из ОДДС. Выплаты другим участникам дочерних обществ выделены отдельно. Взносы НКД показаны отдельно как финансирование и не увеличивают свободный поток владельцев. Отрицательный остаток после приобретений и дивидендов означает использование резерва или необходимость финансирования; сам по себе он не доказывает отмену следующих дивидендов.

Долг и денежный резерв

В последние полные годы основной долговой статьёй была аренда. После покупки Ильинской больницы появились банковские кредиты. Общий долг включает оба вида обязательств, а чистый долг вычитает денежные эквиваленты. Официальный коэффициент компании использует её EBITDA; на нашем графике знаменатель — обычная EBITDA модели, поэтому значения могут различаться.

В связанном варианте начальная точка — баланс на конец полугодия. Из него вычитаем оставшийся денежный поток и добавляем будущие календарные выплаты владельцам. Следующий год начинает с полученного конечного баланса. Остаток аренды принят постоянным: новые договоры компенсируют погашение основной суммы. Это отдельная предпосылка, а не раскрытый план компании.

Прогноз показывает чистый долг. Отдельные будущие остатки кредитов, аренды и денег не рассчитаны. Прогноз капитала также не задан: объявление дивиденда уменьшает капитал раньше денежной выплаты, поэтому одного календаря платежей для него недостаточно.

Кто владеет компанией

Основатель Марк Курцер контролирует группу. Для миноритарного акционера существенны условия приобретений и сделок со связанными сторонами, а также решения о распределении прибыли.

Доля основателя показана по датированному раскрытию МСФО. Страница акционерного капитала содержит текущую долю в свободном обращении, но не датирует её. Поэтому значение не перенесено в историческую таблицу.

Связанный вариант и оценка акции

Оценка связывает EBITDA на конец горизонта с множителем стоимости бизнеса. Из стоимости бизнеса вычитается конечный чистый долг, результат делится на количество акций и дисконтируется. Дивиденды учитываются по правам, приобретённым во время владения акцией, включая выплаты после продажи по уже полученному праву. Показатель EBITDA и состав долга должны совпадать с теми, по которым выбран множитель.

EBITDA относится ко всей группе, а капитализация — к акционерам головной компании. Стоимость неконтролирующих долей отдельно не оценена и не добавлена к EV. Поэтому сравнение с историей и рынком условно по этому составу; вычет денежных дивидендов НКД в бюджете не заменяет оценку их доли в стоимости бизнеса.

Действующий расчёт и подготовленный вариант разделены. Разница возникает из структуры расходов, денежного потока и конечного долга. Аналитический сценарий не является прогнозом компании и пока не меняет основной расчёт или рейтинг.

Итог

Рост MDMG зависит от загрузки медицинских объектов, состава услуг и способности удерживать специалистов. Приобретения расширяют сеть быстрее органических открытий, но добавляют расходы интеграции, амортизацию и обязательства. Для акционера важен денежный остаток после оборудования, аренды и новых сделок: высокая выручка сама по себе не определяет размер дивиденда.

Подготовленный расчёт позволяет проследить этот остаток до чистого долга и оценки акции. Его главное ограничение — продолжение полугодовых финансовых расходов без связи с новым кредитным портфелем. Согласование прогноза финансирования и инвестиционного бюджета потребуется перед включением варианта в основной расчёт.