Астра

Что продаёт «Астра»

«Астра» разрабатывает инфраструктурное программное обеспечение. В центре бизнеса находится операционная система Astra Linux. Вокруг неё группа собирает продукты для баз данных, виртуализации, резервного копирования, корпоративной почты и управления рабочими местами. Продажи идут преимущественно через дистрибьюторов и партнёров, которые работают с конечными заказчиками.

Переход крупного заказчика на другую операционную систему требует проверки совместимости приложений, переноса данных и обучения сотрудников. Это растягивает внедрение и связывает последующие продажи с установленной базой. Экосистема расширяет сумму заказа: одному клиенту можно продать несколько совместимых продуктов и их сопровождение. При этом сроки закупок зависят от бюджетов клиентов, включая государственные организации.

Отгрузки и сезонность

Отгрузки отражают продажи третьим сторонам по российскому учёту в момент подписания акта. Они не включают НДС и не учитывают премии покупателям за объём продаж. Выручку по МСФО корректируют на эти премии, а сопровождение признают в течение срока оказания услуг. Поэтому рост отгрузок и рост выручки могут расходиться даже без изменения спроса.

Основная часть заказов закрывается во втором полугодии. Расходы на сотрудников возникают в течение всего года, поэтому слабый первый квартал нельзя механически переносить на год. По той же причине полугодовую прибыль и денежный поток не удваиваем.

Выручка: лицензии и сопровождение

Astra Linux остаётся отдельным источником выручки. Продукты экосистемы продаются вместе с ней и самостоятельно. Сопровождение включает поддержку продуктов группы; его рост связан как с новыми внедрениями, так и с обслуживанием уже установленного ПО. Хостинг, обучение и прочие услуги дополняют эти направления.

Будущие столбцы относятся к предложенному связанному сценарию. Он сохраняет действующие годовые допущения выручки и маржи EBITDA, но заново связывает прибыль, денежные вложения и долг. Этот вариант ещё не включён в основной расчёт акции. В нём нет отдельной ставки роста для каждого продукта, поэтому будущую выручку показываем общей суммой.

Полугодия сопоставлены отдельно. Признанная выручка включает услуги, проданные раньше, а часть новых отгрузок ещё будет попадать в выручку следующих периодов.

От выручки к прибыли

Расходы и EBITDA

Разработка ПО требует постоянных затрат на инженеров. Часть этих расходов компания сразу признаёт в прибыли, а часть относит на создаваемые нематериальные активы. Капитализация повышает текущую прибыль; затем стоимость созданного ПО списывается через амортизацию. Денежные затраты на разработку при этом остаются реальными инвестициями.

Используем EBITDA по раскрытой методике компании. Она отличается от операционной прибыли плюс амортизация: «Астра» исключает отдельные финансовые и прочие результаты, а в год IPO исключала расходы на размещение. Скорректированная EBITDA дополнительно учитывает вознаграждение акциями. Эти показатели сохранены отдельными строками в таблице.

Рост выручки помогает покрывать расходы на персонал, продажи и управление. Изменение страховых взносов и стоимости кредитов может поглощать этот эффект. Выбранная годовая маржа остаётся допущением; она не доказывает, что компания добьётся экономии в конкретной статье затрат.

Амортизация, проценты и прибыль до налога

Амортизация возвращает в расходы стоимость ранее созданного ПО. Поэтому сегодняшняя капитализация разработки влияет на прибыль следующих лет. Финансовые доходы включают результаты, которые не обязательно поступили деньгами в том же периоде; в денежном потоке они сверяются отдельно.

В предложенном сценарии расходы по долгу зависят от задолженности на начало будущего периода и прогнозной ключевой ставки со спредом. Амортизацию и финансовые доходы переносим в долях выручки сопоставимого периода. При расчёте остатка года используем второе полугодие базового года, при расчёте следующего полного года используем годовую базу. Новые курсовые результаты, доходы от приобретений и результаты ассоциированных компаний не закладываем. В графике положительные столбцы слева уменьшают EBITDA, отрицательные увеличивают прибыль до налога.

В релизе за первое полугодие 2026 года руководство сохраняло ориентир роста чистой прибыли на 40% за год. Предложенный сценарий заметно сдержаннее этого ориентира: годовой рост выручки и маржа взяты из действующих допущений сайта, а проценты и инвестиции рассчитаны отдельно. Ориентир руководства не подставлен в модель как достигнутый результат.

Налог и прибыль владельцев акции

Часть прибыли дочерних обществ принадлежит их другим участникам. Поэтому для ASTR отделяем прибыль всей группы от результата владельцев материнской компании. Отрицательная доля других участников означает, что они приняли на себя часть убытка дочерних обществ.

В будущем периоде начисляем налог только на положительную прибыль. Из положительной будущей прибыли выделяем долю других участников по пропорции последнего полного года; фактический результат полугодия сохраняем. Будущий убыток в этом приближении целиком относится на владельцев ASTR. Сделки с долями дочерних компаний не прогнозируем.

Как прибыль превращается в деньги

Крупные продажи в конце года увеличивают дебиторскую задолженность. Часть оплаты приходит уже в следующем году, поддерживая его операционный денежный поток. Авансы покупателей и расчёты с поставщиками меняют денежный результат в другую сторону. Поэтому для прогноза важна сезонность оборотного капитала, а не только маржа.

На левом графике положительные корректировки добавляют деньги к прибыли, отрицательные уменьшают поток. Денежный поток собираем от прибыли всей группы: возвращаем амортизацию и неденежные статьи, учитываем оборотный капитал, заменяем начисленные проценты и налог фактическими платежами. В предложенном прогнозе денежный налог и изменения оборотного капитала сохраняют доли выручки сопоставимого базового периода. Неденежные поправки к будущей прибыли включают резервы, выбытие активов и вознаграждение акциями. Исключённые из будущей прибыли курсовые результаты и результаты ассоциированных компаний повторно не корректируем. Финансовые доходы полностью заменяем полученными процентами; отдельную поправку на их переоценку второй раз не добавляем. Ускорение или задержка оплаты заказчиками меняет будущий долг.

Разработка ПО, CAPEX и свободный поток

Из операционного денежного потока вычитаем покупки основных средств, денежное создание ПО и приобретение нематериальных активов. Затем вычитаем основную сумму аренды. Проценты уже учтены в операционном потоке. Покупки компаний и долей остаются отдельными направлениями расходования денег.

Управленческий CAPEX в дивидендной политике отличается от этих денежных выплат. Он основан на капитализированных расходах и собственных корректировках компании. Считать дивиденды напрямую от денежного FCF по этой политике нельзя.

Кроме разработки продуктов группа вкладывала средства в новую штаб-квартиру. Часть улучшений передана арендодателю с возмещением по графику; дисконтирование этого требования отражалось в капитале. В предложенном варианте денежные инвестиции сохраняются в долях выручки базового периода. Это осторожное допущение для основных средств: завершение обустройства офиса может снизить будущие выплаты.

Дивиденды и выкуп акций

Дивидендная политика использует скорректированную прибыль после корректировки на капитализированные расходы. Минимальная доля выплаты зависит от отношения чистого долга к скорректированной EBITDA за вычетом управленческого CAPEX. Поэтому обычная прибыль, бухгалтерская EBITDA и денежный FCF не заменяют базу политики.

Прогноз дивиденда на акцию сохраняет действующие отдельные допущения сайта. Он не является объявленным решением и не вычисляется автоматически из упрощённой формулы политики. Для исторической доходности используется цена соответствующего года, для будущей используется текущая цена. Сумма начислений рассчитана на полный выпуск акций. Фактический денежный платёж может отличаться из-за собственных акций группы и сроков выплаты; его показываем отдельно. Для года до IPO отсутствие публичного дивидендного события оставлено как неизвестное значение.

Год прибыли отделён от формулировки решения. Выплата, объявленная за первый квартал 2024 года, рассчитана по результатам 2023 года и относится к нему в таблице. Аналогично выплата из нераспределённой прибыли 2024 года, утверждённая в 2026 году, относится к результатам 2025 года. Обе привязки подтверждены пояснениями компании; календарные даты выплат сохранены.

Денежное покрытие выплат

Дивиденд за год прибыли обычно выплачивается позднее. Денежный бюджет учитывает календарный год выплаты, включая уже выплаченные суммы. Выкуп акций расходует деньги дополнительно. Купленные бумаги могут использоваться для мотивации сотрудников или сделок, поэтому сокращение числа акций в оценке не предполагаем автоматически.

В предложенном варианте заложен отдельный денежный бюджет выкупа. Это допущение, а не опубликованная стоимость всей программы. Цена приобретения технологии «Персей» не подтверждена, поэтому она не включена в будущий денежный бюджет. Дополнительные приобретения и выплаты другим участникам дочерних обществ могут увеличить потребность в финансировании.

Долг и владельцы

В расчёте долга учитываем кредиты, цифровые финансовые активы и все арендные обязательства. Вычитаем денежные средства и их эквиваленты. Прочие финансовые активы, включая займы связанным сторонам, не считаем свободными деньгами. Раскрытый компанией коэффициент использует иной состав долга и скорректированную EBITDA, поэтому он отличается от показанного ниже.

В связанном варианте будущий чистый долг получается из денежных потоков: стартовый остаток уменьшается на свободные деньги и увеличивается на выплаты акционерам и выкуп. Остаток аренды сохраняем, предполагая его замещение новыми договорами. Отдельный лимит доступного финансирования не подтверждён; расчёт потребности в долге не означает, что кредиторы предоставят нужную сумму.

Денис Фролов контролирует группу. Доля прямого владения в МСФО и распределение капитала с учётом РЕПО в годовом отчёте описывают разные срезы. Квазиказначейский пакет предназначен в том числе для мотивации и сделок; его нельзя целиком считать будущим погашением акций.

Оценка и итог

Оба расчёта используют горизонт до конца 2027 года. Оценка связывает конечную EBITDA, выбранный EV/EBITDA и рассчитанный долг с ценой акции. Дивиденды учитываются по календарю прав до окончания горизонта. Прогнозная выплата за прибыль 2027 года относится к 2028 году и отдельно к цене до конца 2027 года не прибавляется. В оценке сохранено полное число выпущенных акций, без предполагаемого погашения выкупленного пакета.

Расчёт остаётся условным: отдельная рыночная стоимость прав других участников дочерних обществ не определена, будущие покупки и полная стоимость программы выкупа неизвестны. Балансовая неконтролирующая доля не подставляется вместо её рыночной стоимости. Эти ограничения особенно важны при сравнении рассчитанной цены с котировкой.

У «Астры» рост установленной базы поддерживает продажи экосистемы и сопровождения. Для владельца акции результат зависит от того, сколько этого роста останется после расходов на разработку, оборотного капитала и выплат. Высокая бухгалтерская маржа может сочетаться с небольшим денежным остатком; связанный прогноз делает эту зависимость видимой.