Новатэк

Бизнес и источники дохода

НОВАТЭК занимается разведкой, добычей, переработкой и продажей природного газа и жидких углеводородов. Основные месторождения и лицензионные участки расположены в Ямало-Ненецком автономном округе.

Природный газ компания продаёт в России и на международном рынке в форме сжиженного природного газа (СПГ). Переработка газового конденсата связывает добычу с выпуском продукции: Пуровский завод производит стабильный конденсат, который затем перерабатывают на комплексе в Усть-Луге.

Добыча и продажи

Добыча включает долю НОВАТЭКа в добыче совместных предприятий. Жидкие углеводороды здесь — нефть и газовый конденсат. Продажи газа включают СПГ и показаны в единицах объёма природного газа.

У добычи и реализации различаются состав и момент учёта: продукция проходит переработку, часть остаётся в запасах и в пути. Разность этих рядов нельзя целиком считать изменением запасов или непроданной добычей. Продажи газа также не равны суммарному выпуску всех СПГ-проектов с участием компании.

Показаны предварительные годовые данные производственных релизов компании. Прочерк означает отсутствие подтверждённого значения: общий объём продаж жидких углеводородов за ранние годы не восстановлен из отдельных продуктов. Прогноз операционных объёмов пока не задан.

Из чего складывается выручка

В раскрываемой отчётности продажи углеводородов объединены в одну строку. Отдельно показана прочая выручка. По этой разбивке нельзя определить доли трубопроводного газа, СПГ, нефти и продуктов переработки конденсата.

Доля НОВАТЭКа в прибыли совместных предприятий входит в финансовый результат, но их выручка не прибавляется к выручке группы пропорционально доле владения. Поэтому мощность СПГ-завода и доля участия сами по себе не определяют его вклад в этот график: нужно учитывать, какие компании продают продукцию.

Прогноз 2026 года складывается из факта первого полугодия и оценки второго: выручку второго полугодия 2025 года увеличиваем на темп роста первого полугодия 2026 года. Предполагаем, что совокупное влияние цен, объёмов и курса на рост выручки сохранится до конца года.

В 2027 году объёмы продаж считаем неизменными, цены газа и прочую выручку увеличиваем на ожидаемую инфляцию, а цены жидких углеводородов связываем с нефтяным ориентиром и курсом. Веса направлений берём из раскрытия за 2021 год — текущая структура продаж может отличаться. Прогноз остаётся условным и не включает отдельную оценку новых СПГ-мощностей.

От выручки к чистой прибыли

От выручки к EBITDA

Для перехода от выручки к прибыли используем операционную EBITDA консолидированных компаний. НОВАТЭК также публикует нормализованную EBITDA с учётом своей доли в EBITDA совместных предприятий. Она отличается и составом бизнеса, и корректировками; разницу между показателями нельзя целиком назвать прибылью СП.

Для оценки акции используем нормализованную EBITDA с СП и коэффициент 4,15× — медиану собственной истории за 2023–2025 годы. Это эмпирическое приближение: в числителе исторического коэффициента учитывается долг группы, без отдельного пропорционального долга СП. Оно не сопоставимо напрямую с отраслевым EV/EBITDA и предполагает сохранение связи стоимости долей с их EBITDA. Стоимость СП отдельно не прибавляется. Прибыль, дивиденды и денежный поток рассчитываются своей операционной цепочкой.

Из выручки вычитаем операционные расходы без амортизации: налоги и платежи в бюджет, материалы и услуги, прочие операционные расходы. Слева показаны эти затраты, справа — операционная EBITDA и её доля в выручке.

В прогнозе сохраняем долю расходов без амортизации в выручке первого полугодия 2026 года. Из будущей выручки вычитаем эти расходы и получаем EBITDA. Факт первого полугодия сохраняем, во втором применяем ту же долю затрат. Отдельные статьи будущих расходов пока не прогнозируем.

В 2025 году выручка снизилась на 100,3 млрд ₽, а операционная EBITDA — на 28,1 млрд ₽. Снижение налогов, кроме налога на прибыль, и прочих операционных расходов частично компенсировало падение продаж. Расходы на материалы и услуги выросли. Большая часть затрат объединена в строке «Прочие операционные доходы и расходы», поэтому по раскрытой отчётности нельзя отдельно оценить стоимость закупленного газа, логистики и каждого СПГ-проекта.

На графике операционная EBITDA рассчитана как операционная прибыль плюс износ, истощение и амортизация. Нормализованная EBITDA из пресс-релизов НОВАТЭКа включает долю в EBITDA совместных предприятий и имеет другой состав. Смешивать эти показатели в одном ряду нельзя.

От EBITDA к прибыли до налога

Из EBITDA вычитаем амортизацию и прибавляем прочий результат. В отчётности НОВАТЭКа он раскрыт общей суммой: отдельно показать проценты, курсовые разницы и вклад совместных предприятий за последние годы нельзя. Слева доход показан ниже нуля, поскольку увеличивает прибыль; расход — выше нуля.

Амортизацию будущего периода определяем по её доле в выручке первого полугодия 2026 года. Затем прибавляем прочий результат: во втором полугодии принимаем его равным первому, в следующих полных годах — двум таким полугодиям. Состав этой суммы раскрыт недостаточно, поэтому устойчивость прочего дохода остаётся существенным риском прогноза.

От прибыли до налога к чистой прибыли

Из прибыли до налога вычитаем налоговый расход. Он включает текущий и отложенный налог, поэтому отличается от суммы фактических платежей в бюджет. Слева показан налоговый расход, справа — чистая прибыль и её доля в выручке.

Чистая прибыль здесь относится ко всей группе; прибыль только акционеров НОВАТЭКа показана отдельно в таблице.

Чистая прибыль группы в 2025 году упала с 500,2 до 186,0 млрд ₽. Основной вклад внесло изменение прочих доходов и расходов ниже операционной прибыли: с +248,5 до −41,8 млрд ₽. Это ухудшение на 290,3 млрд ₽. Раскрытие не позволяет полностью разделить его на результат совместных предприятий, курсовые разницы и остальные статьи. Снижение налогового расхода смягчило падение прибыли. В релизе за 2025 год компания указала отрицательное влияние разовых неденежных статей на нормализованную прибыль в размере 301 млрд ₽. Их распределение по строкам отчёта не раскрыто, поэтому всю сумму нельзя автоматически отнести к прочим расходам.

В первом полугодии 2026 года операционная прибыль выросла со 155,0 до 170,7 млрд ₽, однако прибыль группы снизилась с 227,3 до 221,0 млрд ₽: налоговый расход вырос сильнее прибыли до налога. Это показывает, почему темп роста выручки нельзя автоматически переносить на чистую прибыль.

Для налога используем эффективную ставку первого полугодия 2026 года — отношение налогового расхода к прибыли до налога. Это допущение о будущей нагрузке с учётом отложенного налога, а не законодательная ставка. При прогнозном убытке налоговую выгоду не начисляем. К результату оставшегося полугодия прибавляем фактическую прибыль и налог первого полугодия.

Как прибыль превращается в деньги

EBITDA с СП не означает поступление всей этой суммы в НОВАТЭК. Совместные предприятия оплачивают собственные расходы, налоги, инвестиции и долг, а группа получает распределённые ей деньги. В нашей модели OCF используется переход от прибыли через раскрытые агрегаты денежных корректировок; отдельная актуальная разбивка поступлений от СП не установлена. Повторно добавлять к этому потоку EBITDA или предполагаемые дивиденды СП нельзя.

Чистая прибыль отличается от поступивших денег: в неё входят начисленные доходы и расходы, а расчёты с покупателями, поставщиками и бюджетом могут приходиться на другие периоды. Вклад совместных предприятий в прибыль также не означает поступление такой же суммы дивидендов на счета группы.

НОВАТЭК начинает отчёт о движении денежных средств с прибыли до налога. Чтобы показать переход от чистой прибыли, сначала возвращаем налоговый расход из отчёта о прибыли, затем учитываем две раскрытые строки: корректировки прибыли до налога и прочие движения денежных средств от операционной деятельности. Возврат налогового расхода здесь — расчётный шаг, а не возврат денег из бюджета.

Слева показаны вычеты из чистой прибыли: отрицательное значение означает прибавление к денежному потоку. Справа сравниваем чистую прибыль с OCF; линия показывает долю операционного потока в выручке. Корректировки раскрыты общими суммами. Их нельзя целиком назвать оборотным капиталом или дивидендами СП; отдельно восстановить денежные налоги, проценты и поступления от совместных предприятий по этим строкам не получается.

В 2025 году при чистой прибыли 186,0 млрд ₽ операционный денежный поток составил 503,3 млрд ₽. Переход: прибавляем налоговый расход 53,1 млрд ₽, корректировки прибыли 191,2 млрд ₽ и прочие движения 73,0 млрд ₽. Превышение денежного потока над прибылью не означает, что такой коэффициент повторится: год включал крупные неденежные потери.

В первом полугодии 2026 года ситуация обратная: из прибыли до налога 267,5 млрд ₽ вычитаются корректировки 35,7 млрд ₽ и прочие движения 59,5 млрд ₽. Получается 172,2 млрд ₽ операционного денежного потока при чистой прибыли группы 221,0 млрд ₽.

Прогноз начинается с чистой прибыли: возвращаем начисленный налог и учитываем две раскрытые денежные поправки. В будущих периодах сохраняем их доли в выручке первого полугодия 2026 года. Фактический поток первого полугодия прибавляем к прогнозу оставшейся части года. Перенос полугодовых долей на будущее — наше допущение: сезонность и состав корректировок раскрыты недостаточно.

Капитальные вложения и свободный денежный поток

Часть денег от операционной деятельности НОВАТЭК направляет на капитальные вложения. Здесь CAPEX — денежные платежи за них по раскрытию компании. Слева показаны эти платежи и их доля в выручке, справа — свободный денежный поток: OCF минус CAPEX.

Снижение капитальных вложений оставляет больше денег при том же операционном потоке. Но оно само по себе не означает, что поддержание добычи стало дешевле: расходы зависят от этапов строительства и графика платежей. Подтверждённой разбивки на поддержание бизнеса, новые проекты и отдельные виды активов для этого ряда нет.

В прогнозе сохраняем долю денежных капитальных вложений в выручке первого полугодия 2026 года. Для текущего года к фактическим платежам первого полугодия прибавляем расчёт на оставшуюся выручку; следующий год прогнозируем целиком. Это укрупнённое допущение, которое не учитывает отдельные бюджеты и сроки запуска проектов. OCF берём из описанного выше перехода от прибыли, поэтому изменения денежных поправок и капитальных вложений напрямую влияют на FCF.

FCF в этом разделе показывает остаток после денежных капитальных вложений. Он не равен всем деньгам, доступным для дивидендов: приобретения компаний, финансовые вложения, погашение займов и другие платежи требуют отдельного учёта. Общий инвестиционный денежный поток не подменяет CAPEX. Погашение основной суммы аренды отдельно не вычитается; сопоставимый ряд таких платежей пока не установлен.

Дивиденды и покрытие выплат

Дивидендная политика НОВАТЭКа предусматривает выплату не менее половины консолидированной прибыли по МСФО с возможными корректировками на разовые статьи, курсовые разницы и другие неденежные операции. Совет директоров также учитывает инвестиции и потребность в финансировании; политика допускает иной размер выплаты или отказ от неё. Окончательное решение принимают акционеры.

На графиках дивиденды отнесены к году, за который заработана прибыль. Итоговая выплата обычно приходится на следующий календарный год. Доля дивидендов рассчитана от обычной прибыли всей группы: при крупных неденежных убытках она может превышать сто процентов. Такое превышение само по себе не доказывает нарушение политики, поскольку её расчётная база может быть скорректирована.

В прогнозе используем половину обычной прибыли группы. Отдельного прогноза корректировок для дивидендной базы пока нет, поэтому расчёт приближённый. Утверждённые и рекомендованные суммы учитываются в годовом итоге; модель прогнозирует оставшуюся выплату. Рекомендация совета ещё требует решения акционеров. Доходность показана до налогов: для прошлых лет относительно цены на конец года, для прогнозных — относительно текущей цены в модели.

Сколько денег действительно уходит из группы

Из группы уходят дивиденды внешним акционерам НОВАТЭКа и выплаты другим владельцам долей в дочерних обществах. Дивиденды между компаниями, входящими в группу, при консолидации исключаются. Поэтому объявленная сумма на все акции и фактический расход денег группы могут различаться.

Слева показана оценка выплат по календарю дивидендных событий, справа — FCF за вычетом этой суммы. Для каждого события умножаем дивиденд на акцию на число акций и относим сумму к году последнего дня покупки с правом на дивиденд. В один год попадают итоговая выплата за прошлый год и промежуточная за текущий. Реальный платёж может состояться позже; на границе года это способно изменить распределение сумм.

Прогноз на графике рассчитывает выплаты по акциям NVTK. Отдельные будущие выплаты совладельцам дочерних обществ и возвраты невостребованных дивидендов в него не включены. Проверенной базы для исключения внутригрупповых пакетов акций также пока нет. Поэтому прогноз нельзя считать полной суммой дивидендов, уходящих за пределы группы.

Расчётный ряд включает историю, рекомендации и прогнозные события. Рекомендации и прогноз отмечены штриховкой. Он не заменяет фактические платежи по отчёту о движении денежных средств: их сопоставимый ряд пока не установлен. Оценка используется только для сравнения с FCF и не меняет действующий прогноз дивидендов или расчёт стоимости акции.

Отрицательный остаток означает, что прогнозный свободный поток не покрывает выплаты целиком: разницу придётся покрыть накопленными деньгами или другими источниками финансирования. Этот расчёт использует FCF до отдельного вычета погашения основной суммы аренды и не учитывает все прочие инвестиционные и финансовые платежи.

Долг и денежный резерв

В истории показан чистый долг по определению НОВАТЭКа: долговые обязательства за вычетом денег, их эквивалентов и банковских депозитов со сроком размещения свыше трёх месяцев. Отрицательное значение означает чистую денежную позицию. Это запас финансовой устойчивости, но он не означает, что все деньги можно немедленно направить на дивиденды: группе нужно финансировать текущую деятельность и инвестиции.

Справа долг сопоставлен с операционной EBITDA нашей модели — прибылью от операций до амортизации. Нормализованная EBITDA, которую публикует НОВАТЭК с учётом доли совместных предприятий, имеет другой состав. Поэтому коэффициент на графике может отличаться от показателя компании. Полугодовую EBITDA не сравниваем с годовой без пересчёта на сопоставимый период.

Прогноз чистого долга на текущий год использует резервный расчёт долговой нагрузки: для полного денежного перехода не хватает фактических дивидендных платежей за прошедшую часть года. В следующем году к начальному чистому долгу прибавляем календарные выплаты модели и вычитаем FCF. Поэтому недостаток свободного потока для дивидендов увеличивает чистый долг.

Оценка календарных выплат в предыдущем разделе помогает сравнить их с FCF, но пока не заменяет фактические денежные данные в модели. Прогноз долга также не включает отдельный сценарий крупных сделок и переоценки валютных обязательств. Низкий коэффициент долга сам по себе не гарантирует сохранения дивидендов: важны будущие денежные потоки и доступность финансирования.

Владельцы и права акционеров

На Московской бирже обращаются обыкновенные акции НОВАТЭКа под тикером NVTK. У компании нет отдельного класса привилегированных акций. Обыкновенная акция даёт право участвовать в голосовании на общем собрании и получать объявленные дивиденды. Размер выплаты зависит от решения акционеров; фиксированный дивиденд по акции не установлен.

Полная актуальная структура конечных владельцев в проверенных материалах не установлена. Старые доли крупных акционеров нельзя автоматически переносить на текущую дату, а номинальный держатель в реестре не обязательно является конечным владельцем пакета. Поэтому по доступным данным мы не определяем точное распределение голосов и свободное обращение акций.

Участие в капитале также не всегда означает полноценное участие в управлении. TotalEnergies объявила в декабре 2022 года об отзыве своих представителей из совета директоров НОВАТЭКа из-за ограничений, связанных с санкциями. Это решение само по себе не означало продажу пакета. Для оценки влияния акционера нужно отдельно проверять владение акциями и возможность реализовывать права по ним.

Итог

Результат НОВАТЭКа зависит от продаж газа и жидких углеводородов, цен и курса рубля. Совместные предприятия добавляют ещё один источник прибыли, однако их выручка не включается в выручку группы целиком, а признанная прибыль не равна полученным деньгам. В нашем прогнозе существенная неопределённость связана с прочим результатом ниже операционной прибыли: его состав раскрыт недостаточно, а сохранение полугодового уровня в будущих периодах заметно влияет на чистую прибыль.

Для дивидендов важен денежный поток после капитальных вложений. Прогноз этого остатка зависит от переноса полугодовых долей денежных корректировок и CAPEX на будущую выручку. При недостатке FCF выплаты требуют резерва или заимствований. Стабильные дивиденды прошлых лет сами по себе не подтверждают сохранение выплат: модель пока не восстанавливает скорректированную дивидендную базу компании, а денежный прогноз текущего года ограничен отсутствием фактических платежей. Поэтому прибыль, дивиденды и чистый долг следует оценивать вместе, учитывая эти допущения.