Московская Биржа

Как устроен бизнес

Московская биржа организует торги акциями, облигациями, производными инструментами и денежными размещениями. Национальный клиринговый центр отвечает за исполнение сделок и управление обеспечением. Национальный расчётный депозитарий хранит ценные бумаги и обслуживает расчёты. Финансовый маркетплейс «Финуслуги», продажа программного обеспечения, информация и листинг дополняют торговые комиссии.

Доход зависит от оборотов, состава сделок и тарифов. Один рубль оборота денежного рынка приносит другую комиссию, чем рубль оборота акций или срочного рынка. Депозитарий зарабатывает на хранении и обслуживании активов, поэтому его доход не сводится к торговым оборотам. Финуслуги требуют собственных расходов на привлечение клиентов и развитие продуктов.

Состав «прочих рынков» менялся после прекращения биржевых торгов отдельными иностранными валютами. Перенос активности в другие инструменты может поддержать комиссии, но не означает полного восстановления прежнего валютного бизнеса. Разбивка сохраняет раскрытые суммы; сравнение этой части требует учитывать смену состава.

Оборот и комиссия на единицу оборота показывают два разных источника роста. Последний показатель объединяет тарифы, долю инструментов и условия сделок, поэтому его нельзя считать единым тарифом биржи. Обороты облигаций исключают однодневные бумаги; для полугодий сложены два квартала. Годовые обороты за два последних полных года в использованных релизах не представлены сопоставимым рядом, и квартальные суммы не растянуты на год.

Владельцы и управление

У компании один класс обыкновенных акций. Собственные выкупленные акции используются в программах вознаграждения сотрудников. Их передача увеличивает внешний пакет без нового выпуска. Для оценки принят весь выпущенный капитал; раскрытый EPS использует средневзвешенное число акций и поэтому имеет другую базу.

Точная текущая структура крупных пакетов не подтверждена использованными источниками. Старые сведения об акционерах нельзя автоматически переносить на дату оценки. Для миноритария существенны прозрачность решений о капитале, условия вознаграждения, доступность средств дочерних компаний и выбор между дивидендами и новыми инвестициями.

Комиссии, проценты и прибыль

Помимо комиссий, биржа получает доход от размещения собственных средств и клиентских обеспечений. Его величина зависит от ставок, среднего размещённого портфеля, валютного состава и стоимости привлечённых средств. Компания называет чистым процентным доходом более широкий показатель, включающий часть торгового и валютного результата. В таблице он отделён от чистых процентов по МСФО.

Прямые расходы в новом представлении вынесены из административных расходов. В них входят выплаты маркетмейкерам и агентам, услуги депозитариев, информация и часть маркетинга. Общие расходы и персонал вычитаются дальше. Для сопоставления истории используется полная сумма операционных расходов: переклассификация не создаёт дополнительного дохода.

Раскрытая EBITDA биржи равна прибыли до налога плюс амортизация. Процентный и финансовый результат уже входит в прибыль до налога. Его повторное прибавление к EBITDA завысило бы результат. Восстановление кредитных резервов повышает прибыль, но будущая часть базового прогноза не повторяет этот доход автоматически.

После налога прибыль группы делится между владельцами биржи и неконтрольными долями. Для P/E и стоимости акции используется прибыль владельцев. База дивидендной политики относится к консолидированной прибыли группы; эти величины показаны раздельно.

Баланс и собственные средства

Большую часть баланса формируют клиентские средства и парные требования и обязательства центрального контрагента. Эти суммы обслуживают расчёты участников. Денежные эквиваленты и банковские размещения всей группы нельзя целиком признать свободными деньгами акционеров.

Компания отдельно раскрывает собственные средства, вычитая связанные клиентские и расчётные обязательства. Определение также учитывает некоторые нефинансовые активы по справедливой стоимости; состав корректировок менялся. Этот показатель полезен для оценки бюджета, но не означает, что вся сумма немедленно доступна для выплаты дивидендов.

В консолидированном балансе есть средства финансовых организаций. Поэтому заявление об отсутствии долга в презентации нельзя распространять на каждую строку обязательств группы. Биржевой бизнес, клиентские расчёты, межбанковские операции и аренда имеют разный экономический смысл.

Денежные потоки и инвестиции

Групповой операционный денежный поток сильно меняется вслед за обеспечениями, размещениями и расчётами клиентов. Большой приток не равен денежной прибыли акционеров, а отток при уменьшении клиентских остатков сам по себе не доказывает убыток биржи. Фактический свободный поток собственных средств отдельно и полностью не раскрыт.

Капитальные выплаты включают оборудование и программное обеспечение. Авансы на приобретение внеоборотных активов показаны отдельно: их исключение занизило бы потребность в деньгах. Для строительства нового офиса нет подтверждённого полного графика будущих платежей. Прогноз сохраняет отдельный бюджет авансов и проверяет вариант более высоких выплат.

Капитал и дивиденды

Биржа, клиринговый центр и депозитарий должны соблюдать свои требования к капиталу. Их нормативы не заменяются отношением консолидированного капитала к клиентскому балансу. Последние проверенные годовые нормативы представлены отдельно; актуальные полугодовые уровни ликвидности и покрытия стресс-сценария не подтверждены.

В истории менялись минимальные требования и методика норматива депозитария. Для каждого периода приведён собственный порог: сравнение абсолютных процентов разных режимов не показывает изменение запаса капитала само по себе.

Дивидендная политика задаёт нижний ориентир доли консолидированной прибыли, а целевой бюджет зависит от свободного потока собственных средств, инвестиций, капитала и стресс-тестирования. Выплата требует решения собрания и соблюдения ограничений эмитента. Процент от прибыли группы сам по себе не гарантирует сумму на акцию.

Базовый прогноз ограничивает выбранную долю прибыли оценочным запасом собственных средств и доступностью прибыли эмитента. Доля признания прибыли владельцев эмитентом, резерв капитала и минимальный денежный запас — наши допущения. Они не являются подтверждёнными нормативами или расчётом юридически допустимого дивиденда.

Первый прогнозный денежный участок начинается после фактического полугодия. CAPEX, авансы и аренда в таблице заданы на полный год; из бюджета оставшейся части вычтены уже проведённые выплаты. Собственные средства на дату полугодия уже учитывают дивиденды, объявленные за прошлый год, поэтому их последующее перечисление повторно не уменьшает прогнозный запас.

Базовый прогноз

Фактическое полугодие сохраняется во всех статьях прибыли. Комиссии оставшихся месяцев рассчитываются по соответствующей части прошлого года и отдельному темпу каждого направления. Следующий полный год продолжает полученные суммы. Это прогноз комиссий, объединяющий объёмы, тарифы и состав сделок; независимого подтверждённого прогноза каждого из этих факторов нет.

Финансовый доход будущей части разделён на доходную долю собственного бюджета и оценочный остаток клиентских размещений. База клиентского портфеля взята из раскрытого среднего последнего квартала. Остаток собственных средств на дату отчёта служит приближением: это не раскрытые компанией средние остатки двух отдельных портфелей. Доходность и удержанный спред задаются как аналитические допущения.

Полная сумма расходов текущего года опирается на обновлённый ориентир компании; его средняя точка выбрана в базе. Денежный CAPEX и авансы имеют запас к ориентиру без НДС, поскольку фактический отчёт отражает денежные платежи и сроки возмещения налога могут отличаться. После прогнозной прибыли учитываются оборотный резерв, инвестиции, аренда и резерв капитала. Итог переносится в следующий год и определяет дивидендный бюджет.

Расчёт бюджета собственных средств остаётся оценкой. Он не подменяет неизвестный фактический собственный OCF и не используется для прогнозирования клиентского баланса. Обычный групповой FCF и промышленный чистый долг в этой модели не рассчитываются.

Оценка акции

Терминальная стоимость равна прогнозной прибыли владельцев, умноженной на выбранный P/E. Она делится на все выпущенные акции и приводится к дате оценки. Будущие дивиденды дисконтируются по условному последнему дню покупки с правом на выплату; эта дата служит приближением срока получения денег. Выплаты, право на которые уже прошло, в справедливую цену не добавляются.

Базовый P/E выбран как умеренная аналитическая оценка зрелой инфраструктуры: высокая рентабельность сочетается со снижением процентного дохода, рисками расчётов и потребностью в капитале. Это допущение стоимости бизнеса, а не раскрытый компанией ориентир. Продажа в конце горизонта уже передаёт покупателю право на следующую годовую выплату, поэтому дивиденд после этой даты второй раз к цене не добавляется.

Множитель отражает возможность поддерживать прибыль и направлять её акционерам. Он не получен из клиентских денежных остатков. Для проверки показаны текущие P/E по прибыли владельцев за последние двенадцать месяцев и P/B по последнему капиталу. Полноценный EV/EBITDA потребовал бы подтверждённого разделения собственного и клиентского финансирования; групповые деньги не используются для искусственного уменьшения EV.

Изменение ставки влияет на доход собственных средств и удержанный спред клиентских размещений по-разному. Более высокие капитальные выплаты или меньшая доступность прибыли эмитента прежде всего меняют дивиденды. Эти варианты проходят через ту же модель прибыли, денежного бюджета и оценки.

Риски и рейтинг

Главные риски связаны с оборотами и тарифами, снижением доходности размещений, санкционными ограничениями расчётов, сбоями инфраструктуры и изменениями регулирования. Рост оборота не всегда повышает комиссию пропорционально: меняются состав инструментов и условия работы участников. Клиринговый риск требует капитала и ликвидности даже при высокой текущей прибыли.

Инвестиции в новые продукты и офис могут снижать доступный дивидендный бюджет. Программы вознаграждения увеличивают внешний пакет акций. Ограниченное раскрытие структуры крупных пакетов, собственного свободного потока и некоторых риск-показателей повышает зависимость оценки от допущений.

Рейтинг использует профиль биржи и актуальные данные общей модели. Подтверждённая прибыль не доказывает автоматически соблюдение всех требований ликвидности и стресс-покрытия. Неизвестный расход в старом представлении не считается нулевым, поэтому часть проверок чистых комиссий остаётся без вердикта. Значение рейтинга нужно читать вместе с этими ограничениями.